Az európai gazdaság jelenleg meglehetõsen nehéz idõket él át, fõként a túlzott államadósság, az alacsony gazdasági aktivitás és az egyes területeken rendkívül aggasztó munkanélküliségi szint miatt. A politikai döntéshozók tehát már így is óriási kihívásokkal szembesülnek a gazdaságba vetett bizalom helyreállítása során, pedig egy ennél sokkal nagyobb katasztrófával fenyegetõ probléma is elõttük tornyosul: a népesség öregedése.

Az európai babyboom az 1950-es évek közepén zajlott, melynek következtében a nyugdíjasok dolgozó népességhez mért aránya a közeljövõben meredeken emelkedni fog. Mivel az USA-ban a demográfiai robbanásra mintegy 10 évvel korábban került sor, mint Európában, az ottani események, következmények érdekes precedensként szolgálhatnak.

Számtalan szakirodalom bemutatta már, hogy az eszközárak és a demográfiai változások, nevezetesen a lakosság öregedése között szoros korreláció figyelhetõ meg, legalábbis az USA-ban, ahol a részvénypiacok nagyjából a demográfiai trendekkel párhuzamosan fejlõdtek az elmúlt 50 évben, vagyis a P/E ráták és az eltartottsági mutatók erõsen korreláltak. A demográfiai prognózisokat tekintve ez alapján a részvénypiacok tartósan alacsony értékeltségére lehet számítani.

A korreláció tulajdonképpen az idõsödõ babyboomerek változó befektetõi attitûdjét tükrözi, akik a nyugdíjas éveikhez közeledve jellemzõen megválnak befektetési eszközeiktõl, fõként a kockázatosabbaktól, miután az idõsebb befektetõk vitathatatlanul kevésbé kockázattûrõk, mint fiatalabb társaik. Európa társadalma ugyanakkor gyorsabban öregszik mint az USA-é: az elmúlt 20 évben az USA lakossága kilencszer gyorsabban nõtt, mint Európáé. Az ENSZ elõrejelzései szerint Európa teljes népességének száma 2020-ban fog tetõzni.

Az öregedõ népesség és a csökkenõ munkaerõ fékezõ hatással lesz a gazdasági növekedésre. Mint már említésre került, a nyugdíjasok általában inkább kockázatkerülõk, ugyanakkor arányuk a befektetõk között is emelkedik, ami tehát a részvénypiacok esetében csökkenõ keresletet, így gyengébb teljesítményt indukálhat. A népesség öregedése ezzel párhuzamosan munkaerõ hiányhoz, a termelékenység csökkenéséhez, csökkenõ tõkemegtérüléshez vezethet, ami szintén csökkenti az eszközök értékét.

Európa fejnehéz népességszerkezete tehát még tovább súlyosbítja a már meglévõ gazdasági problémákat, amely már most is a biztonságosabbnak hitt befektetési formák felé tereli a befektetõket. Emellett az új szabályozások, mint a Bázel III, a Szolvencia II és a fogyasztóvédelmi jogszabályok még tovább gyorsítják ezt a tendenciát. A szabályozók arra kényszerítik ugyanis a bankokat, nyugdíjalapokat, de különösen a biztosítótársaságokat, hogy fõként alacsony kockázatú eszközökbe fektessenek, ami jellemzõen államkötvényeket jelent.

Ez a tendencia már most megfigyelhetõ az intézményi befektetõk szintjén. A vállalati szektor likviditási tartalékokat épít, továbbá a befektetõk sok esetben csökkentették eszközportfoliójuk kockázatos összetevõit: az európai biztosítók és nyugdíjalapok jellemzõen fix kamatozású eszközökbe fektetnek, rendkívül alacsony részvényallokáció mellett. Az ingatlanbefektetések jelentõsége ugyan megnõtt az eszközökön belül, ugyanakkor a befektetési spektrum meglehetõsen korlátozott, különösen a kisebb piacokon. Ehhez jön még a vállalati nyugdíjpénztárak Európában és az Egyesült Államokban is jellemzõ alulfinanszírozottsága. Ez messze nem ideális állapot, mivel az alacsony kockázatú eszközök hozamait lefelé tolja, lehetetlenné téve a befektetõk számára a kitûzött hozamcél elérését.

A hitelszûke hatására a központi bankok csökkenteni kénytelenek a kamatokat, hogy ismét életet leheljenek a gazdaságba, ami ösztönözheti a befektetéseket, mivel alacsonyan tartja a refinanszírozási költségeket, ugyanakkor hosszú távon problémákat okozhat, például befektetési buborékok formájában. Ez a forgatókönyv már be is következett néhány európai országban, nevezetesen az Egyesült Királyságban, Írországban és Spanyolországban, ahol az ingatlan boomot annak kipukkanása követte.

Európa jelenleg tehát igen kemény idõszakon megy keresztül a túlzott adósságszint és a visszafogott gazdasági teljesítmény miatt. A lakosság küszöbön álló elöregedése, a szigorú szabályozói elõírások pedig tovább rontják a kontinens gazdasági vitalitását, mivel a biztonságosnak hitt eszközök felé tolják a pénzügyi piacokat, csökkentve a termelékenységi rátákat. Az azonnali válasz erre a helyzetre a kamatok alacsonyan tartása, ez azonban nem tartható fenn hosszú távon. A másik lehetõség – a magasabb infláció – talán még annyira sem fenntartható, mivel növeli a forrásköltségeket, ami elfogadhatatlan számos ország államháztartási helyzetét tekintve, és összeegyeztethetetlen az Európai Központi Bank inflációs célja szempontjából is.

Ez a helyzet sem ismeretlen azonban a globális gazdaságban. Japán, amely az 1980-as években lenyûgözõ gazdasági sikereket ért el, a lakosság elöregedése most szintén igen alacsony kamatkörnyezettel párosul. A jólét idõszakát pénzügyi válság követte, miután az ingatlan- és részvénypiaci buborékok az 1990-es években kipukkantak, hosszú stagnálást eredményezve. A GDP éves növekedési üteme az 1990-es éveket megelõzõ 20 év 4,6 százalékáról a következõ húsz évben 0,9 százalékra csökkent. 1990 volt az az év is, amikor a japán nyugdíjasok munkaképes korosztályhoz mért aránya elérte a mélypontját. A munkaképes korú lakosság továbbra is növekedett, azonban az 1990-es évek közepén lassú csökkenésbe kezdett, amely az elõrejelzések szerint a következõ évtizedekben is folytatódni fog. Európa népességszerkezete legalább ilyen súlyos változások elé néz.

A demográfiai és szabályozói változások kombinált hatása azzal fenyeget, hogy Európa is olyan gazdasági lejtõre kerülhet, mint Japán, amit a rendkívül hosszú ideig tartó alacsony kamatlábak, a túl sok adóssággal terhelt, és így a hitelezéstõl elzárkózó bankok, a kormány oldaláról hiányzó gazdaságélénkítõ intézkedések, a magánszektor hitelválsága és elhúzódó dezinflációs környezet fémjeleznek.

De vajon elkerülhetõ ez a rendkívül sivár forgatókönyv? Demográfiailag nyilván nem, befektetõi oldalról azonban talán igen, hiszen a feltörekvõ piacok kiváló növekedési kilátásai erõsíthetik a nyugati világot is. A jövõ nyugdíjasainak magas befektetési hozamok iránti igényét, valamint a feltörekvõ országok tõkeéhségét egyaránt a fejlett országok nyugdíj eszközei elégíthetik ki. Továbbá a feltörekvõ gazdaságok ellensúlyozni tudják a fejlett világ demográfiai deficitjét is, hiszen viszonylag fiatal társadalmakról van szó, melyek lakossága várhatóan a jövõben is nõni fog.


Ez azonban nem olyan egyszerû. Elõször is a feltörekvõ piacoknak vissza kellene fogniuk a tõkekorlátozásokat, továbbá a szabályozási korlátok is megakadályozzák a nyugdíjalapokat abban, hogy jelentõs globális diverzifikációt hajtsanak végre.

Valójában már most láthatóak a jelei a változásoknak. Néhány országban például munkaerõ-piaci reformokkal igyekszik elejét venni a növekvõ élettartamból eredõ feszültségeknek. 2010-ben az 55-64 évesek munkaerõ piaci részvételi aránya közel 50%-os volt Európában. Svájcban ez az arány elérte a 80%-ot is. Számos országban ennek megfelelõen meg is emelték a törvényes nyugdíjkorhatárt, és a reformok java még csak most jön.

Az idõsödõ társadalom hatással van a fogyasztói szokásokra is, fokozva a keresletet a szabadidõs szolgáltatások és egészségügyi ellátások iránt, már amennyiben megengedhetik maguknak a nyugdíjasok ezeket a szolgáltatásokat. Ez tehát ismét csak azt jelenti, hogy a nyugdíjasoknak, az intézményeknek és a kormányoknak is cselekedniük kell a megfelelõ nyugdíjszínvonal biztosításához.